资本市场多元化退市格局加速形成

　　12月31日，江苏吴中医药发展股份有限公司终止上市暨摘牌。据同花顺iFinD数据统计，2025年，共有32家上市公司摘牌退市。具体来看，以退市程序分类：交易类退市11家、财务类退市9家、主动退市6家、重大违法强制退市5家、规范类退市1家。

　　今年资本市场退市呈现三大特点：第一，多元化退市渠道畅通，多指标叠加成常态，通过精准筛选与刚性约束，实现“应退尽退”；第二，“退市不免责”常态化，退市公司罚单数量增多，立体化追责持续强化威慑；第三，退市投资者保护机制不断完善，筑牢“退得稳”的基础。

　　展望未来，南开大学金融学教授田利辉在接受《证券日报》记者采访时表示，资本市场的退市生态正朝着更市场化、法治化、常态化的方向演进。多元化退出渠道将更加畅通，“退市不免责”将成为不可动摇的监管原则，立体化追责利剑始终高悬，加速构建“有进有出、优胜劣汰”良性市场生态。

　　退市新规威力显现

　　2024年4月份，新一轮退市制度改革落地。2025年以来，退市新规威力显现，交易类、财务类、规范类、重大违法强制退市等多元化退市指标落地见效，精准筛选出不符合上市条件的企业。

　　随着资本市场对财务造假打击力度加大，因财务造假触及重大违法强制退市指标的公司数量创新高。今年摘牌退市的公司中，有11家公司触及重大违法强制退市指标，其中，有5家公司以重大违法强制退市程序而退市，还有6家公司触及重大违法强制退市指标，但同时触及财务类退市指标（3家）、交易类退市指标（2家）、规范类退市指标（1家），因其他退市程序效率更高，而以其他退市程序退市。

　　深圳大象投资控股集团总裁周力在接受《证券日报》记者采访时表示，今年以来，多指标叠加提高了退市效率，压缩了“保壳”空间。

　　另外，在“应退尽退”的市场预期下，以及监管部门支持下，今年主动退市实质性起步。主动退市的6家公司中，因被吸收合并退市的有3家，召开股东大会主动退市的有3家。

　　“主动退市增多，体现出市场主体认知的理性化，也是产业整合、战略调整的市场化选择。”周力表示。

　　田利辉认为，今年以来，主动退市实质性起步，这是并购重组、吸收合并等市场化工具发力的结果。同时，重大违法强制退市数量创新高，清晰传递了监管部门对财务造假“零容忍”的信号。这些变化共同勾勒出“强制退市与主动退市互补”的新格局，意味着市场化的“优胜劣汰”机制正在加速形成。

　　杜绝“一退了之”

　　在推进退市常态化的过程中，监管部门持续强调“退市不免责”，坚决遏制上市公司“一退了之”的预期。

　　《证券日报》记者据全国股转公司官网统计，截至12月30日，2025年以来，退市公司中，41家累计收到49张行政处罚罚单（含行政处罚事先告知书），超过去年全年。其中，多家退市公司被多次处罚。如江苏阳光股份有限公司今年被行政处罚3次，恒立实业发展集团股份有限公司等6家公司被行政处罚2次。

　　中央财经大学副教授、资本市场监管与改革研究中心副主任郑登津对《证券日报》记者表示，“退市不免责”是全流程监管的体现，根除任何公司的“金蝉脱壳”的幻想。同时，行政处罚与民事赔偿衔接，退市公司被罚后，投资者可依据处罚决定提起诉讼，降低维权成本。

　　另外，监管部门强化行刑衔接，对于可能涉及的犯罪线索，按照相关规定移送公安机关。据统计，去年以来，证监会移送30余家退市公司涉嫌信息披露犯罪线索。

　　今年以来，6家退市公司披露公司高管被追究刑事责任的公告。如湖南千山制药机械股份有限公司董事长以及子公司董事长犯违规披露、不披露重要信息罪和挪用资金罪，数罪并罚被判有期徒刑并处罚金。

　　周力表示，“退市不免责”的核心是把退市公司违法责任“一追到底”。这种“退市不免责、追责无时限”的监管逻辑，通过立体化追责，让上市期间的违法违规行为无处遁形，重塑市场预期。

　　织密投资者保护“安全网”

　　权威数据显示，截至2025年11月份，我国投资者总人数已超过2.4亿，其中绝大部分是中小投资者。在“退得下”的同时，监管部门也要确保“退得稳”，关键在于织密投资者保护“安全网”。

　　今年以来，监管部门不断完善投资者保护机制，畅通投资者维权渠道，综合运用先行赔付、特别代表人诉讼、专业调解等赔偿救济工具，完善投资者赔偿救济体系。

　　今年5月份，最高人民法院、证监会联合发布《关于严格公正执法司法 服务保障资本市场高质量发展的指导意见》提出，“完善虚假陈述民事赔偿责任制度”“常态化开展证券纠纷代表人诉讼”“便利投资者依法维护自身合法权益，降低投资者维权成本”等。今年10月份，证监会发布《关于加强资本市场中小投资者保护的若干意见》（以下简称《若干意见》），健全退市中小投资者保护制度机制，从加强对存在退市风险上市公司的持续监管、强化重大违法强制退市中的投资者保护、强化上市公司主动退市中的投资者保护三方面进一步强化投资者保护。

　　对于重大违法强制退市的公司，投资者与上市公司间矛盾、纠纷更为尖锐。为实现“退得下、退得稳”，《若干意见》规定，引导这类公司控股股东、实际控制人等主动采取先行赔付或者其他保护投资者合法权益的措施，弥补投资者因上市公司及相关主体违法行为遭受的损失。加强相关民事、行政与刑事案件办理工作的衔接配合，合力维护投资者合法权益。

　　12月份以来，资本市场新增特别代表人诉讼、先行赔付各1单。12月12日，辽宁省沈阳市中级人民法院发布锦州港股份有限公司（以下简称“锦州港”）特别代表人诉讼权利登记公告，锦州港特别代表人诉讼案启动。这是资本市场启动的第五单特别代表人诉讼。

　　12月30日，中国证券投资者保护基金有限责任公司发布关于深圳市广道数字技术股份有限公司事件先行赔付专项基金的管理人公告，五矿证券有限公司出资设立专项基金，规模2.1亿元，用于赔付适格投资者。这是资本市场第五单先行赔付案件。

　　对于主动退市的公司，《若干意见》提出，主动退市的上市公司应当提供现金选择权等保护措施。

　　今年3家通过股东大会主动退市的公司，均通过提供现金选择权设置了对异议股东及其他股东的保护机制。山东玉龙黄金股份有限公司的行权价为13.2元/股，较停牌前收盘价溢价1.23%；中航工业产融控股股份有限公司的行权价为3.54元/股，较停牌前收盘价溢价近3%；天茂实业集团股份有限公司行权价1.6元/股，较停牌前收盘价溢价10.34%。

　　“下一步，要实现‘退得稳’，需从制度建设、投资者保护、风险处置等多方面协同发力。”郑登津认为，制度上要完善主动退市的现金选择权、异议股东保护机制，如明确行权价溢价如何确定；完善退市公司信息披露，保障投资者知情权，畅通投资者索赔渠道，支持代表人诉讼；加强证监会、交易所、地方政府、司法机关联动，制定退市应急预案，防范群体性事件，妥善处理退市公司债务、员工安置等问题。

　　周力认为，首要重点是完善中小股东保护工具，关键是现金选择权的定价要公允，避免出现“象征性定价”。其次是强化退市衔接与风险处置，退市公司需持续履行信息披露义务，同时通过债务重组、破产重整等方式化解存量风险，避免因债务违约引发质押爆仓、债权人集体诉讼等次生风险。（本报记者 吴晓璐）